中國既有強大的生產能力又有廣闊的消費市場，紡織服裝產業正在形成從“接單加工”到“品牌經營”模式的轉型，產業價值將得以提升。
短期看，出口的拐點來臨和內銷的強勁增長將成為行業估值提升的催化劑；長期看，經營模式轉變帶來的產業價值提升又對行業估值構成支撐。基于以上考慮，上調行業評級至“強于大市”。
出口拐點來臨內銷強勁增長
2009年行業出口雖未走出低迷，但近期廣交會紡織服裝成交額增幅回升、服裝出口訂單PMI指數向好、企業訂單量漲價升等指標預示海外需求已有企穩。判斷2010年行業出口增幅5%左右，其中一季度增幅不排除達到兩位數可能。行業出口的拐點即將來臨。
內銷方面，2009年行業內銷增速屢創新高，超出市場預期。2010年在溫和通脹背景下，行業內銷強勢可期，增幅有望達到25%，接近2008年的水平。
經營模式轉變產業價值提升
中國既有強大的服裝生產能力為全球消費者提供高性價比的產品，又有廣闊的消費市場孕育品牌的誕生，同時亦可借國際品牌搶灘中國市場的契機取得代理國際品牌的機會。中國紡織服裝產業正在形成從“接單加工”到“品牌經營(制造商品牌、設計師品牌、零售商品牌和特許品牌)”模式的轉型。
在20世紀80年代起的全球紡織服裝產業第三次轉移中，中國成為了全球紡織服裝產業的制造中心，接單加工成為中國紡織服裝企業最初主要采取的經營模式。具體為：國外廠商設計并提供樣品，中國紡織服裝制造商按要求生產產品，并收取加工費用。此種模式又稱為OEM模式。
90年代，中國紡織服裝企業的加工制造技術日臻成熟，開始參與服裝面料或服裝款式設計開發環節，經營模式由OEM向更高層次的接單加工模式––ODM模式轉變。
與此同時，國內消費者對品牌的認知日益加強，催生了制造商品牌模式(由制造商所創建的品牌稱為制造商品牌)。
2000年之后，中國紡織服裝消費進入了高速增長階段，注重產品設計的設計師品牌(設計師所創建的服裝品牌)、注重營銷及渠道的零售商品牌(自有品牌的專業零售商)和特許品牌(品牌代理商)迅速成長起來。
接單加工向品牌經營模式轉型，從產業鏈角度看是向下游延伸，即將產品設計、品牌運作和終端零售環節納入產業鏈。從價值的角度看是附加值的提升，根據有代表性的上市公司的經營數據，接單加工模式的公司毛利率最高不會超過20%左右，經營利潤率普遍低于10%，而品牌經營模式的公司毛利率最高可達50%以上，經營利潤率甚至可達30%以上。
以市場一件終端售價400元(含稅)的中檔服裝為例，其中制造商加工環節、品牌商批發環節和品牌商零售環節所獲價值分別為10元、30元和55元，占產品終端售價的比例分別為3%、8%和14%。
產品設計、品牌運作和終端零售在產業鏈中所獲得的價值成倍高于加工制造環節。
“定價方式”決定附加值高低
品牌經營模式的附加值之所以遠高于接單加工，其背后深層次的原因是，兩種模式下的產品定價方式不同，而對定價起決定作用的是品牌經營模式中的產品設計、品牌運作和終端零售等核心環節。
接單加工模式下產品定價采取“盈利空間＋成本費用”方式，即盈利空間相對固定，產品價格隨成本費用的漲跌而變化。由于不同的企業所提供的產品差異性不大，市場較易形成統一的產品價格水平，企業盈利的差異主要來自成本費用控制的嚴格程度。成本費用低的企業盈利空間相對高一些，反之則低。目前接單加工模式面臨的形勢是，產能過剩導致競爭加劇，產品價格下降，面對相對剛性的成本費用，企業的盈利空間不斷被壓縮。
品牌經營模式下產品定價采取“品牌倍利定價”方式。“倍利”指終端售價除以制造成本的倍數值，“品牌倍利定價”指根據品牌的美譽度，確定終端銷售價格。相同的產品成本，美譽度高的品牌定價高，倍利就高，盈利空間也高。一般中檔品牌的倍利為5-7倍，而高檔品牌可達10倍以上，奢侈品牌則更高。
接單加工與品牌經營模式定價方式的不同最終體現在對終端價格的控制權上。品牌經營模式下，通過產品設計、品牌運作和終端零售等核心環節，能夠使品牌體現出差異性甚至獨特性，提高品牌倍利。而接單加工模式下，企業提供產品的同質化減弱了其對產品價格的控制權，盈利空間也就難以提高。
中國巨大的內需市場為產業轉型提供支持，服裝消費10年內有望超越服裝出口，從而本質上改變出口導向的行業特征。
投資主線“內銷品牌”為主
行業增長的長期動力來自內銷，但短期收入、利潤則受制于出口。短期看，2010年海外需求回升，加上2009年的低基數因素，行業出口增速將由負轉正，拐點即將來臨。而內銷強勁漲勢仍可持續。兩方面共同構成行業估值提升的催化劑。
長期看，經營模式轉變帶來的產業價值提升又對行業估值構成支撐。目前，行業整體估值水平為2009年31倍動態PE，其中內銷品牌類公司估值為30倍，具有穩定業績的出口類公司為20倍以上。總體處于市場中等偏下水平，對香港市場可比公司的估值溢價亦屬合理范圍。
基于以上考慮，我們上調行業評級至“強于大市”。
2010年行業內銷強勢可期，行業向“品牌經營”模式演進賦予品牌服飾類公司持續的成長性，兩方面決定以“內銷品牌”為主的投資主線。首推七匹狼和報喜鳥，其次推薦美邦服飾、羅萊家紡和星期六。
另一方面，2010年行業出口復蘇值得期待，并且一季度的反彈更為確定。把握短期出口反彈所帶來的投資機會。首推魯泰A，其次關注潯興股份貝卡。
關注同時受益出口復蘇與內銷高增長，且資產價值未被市場充分認識的穩健型公司。推薦航民股份、雅戈爾和偉星股份。
